Proyecciones Económicas Colombia 1T17: recuperación con desafíos a la vista

Las perspectivas de mayor crecimiento contrastan con crecientes riesgos financieros e incertidumbre política

El crecimiento global será levemente superior al del año anterior

Las proyecciones de crecimiento mundial para este año permanecieron inalteradas. En su último informe de perspectivas económicas globales (WEO, por sus siglas en inglés) el Fondo Monetario Internacional (FMI) mantuvo su pronóstico de expansión mundial en 3,4% para 2017 y de 3,6% para 2018. Aunque la recuperación económica comenzará a dar sus primeros pasos este año, el ritmo de avance será moderado. Así mismo, retornar a niveles de crecimiento global similares a los experimentados antes de la crisis de 2008 tomará al menos un lustro.

El FMI revisó su estimación de crecimiento para las economías avanzadas en 10 pbs para 2017 y en 20 pbs para 2018. La principal revisión en este grupo de países estuvo relacionada con el mayor crecimiento esperado para EE.UU, el cual fue revisado alza en 0,1 pps y 0,4 pps. A su vez, dicha mejoría en las perspectivas de crecimiento está asociada a la incorporación de los estímulos fiscales de la nueva administración. Por su parte, la aceleración productiva mayor a la prevista en el 2S16 de las economías de Alemania, Japón, España y el Reino Unido llevó a la entidad multilateral a revisar al alza sus expectativas de PIB para estos países en 2017.

La recuperación del mundo emergente será menos pronunciada

A pesar de que se expandirán más que los países desarrollados, la estimación de crecimiento para el mundo emergente se revisó a la baja. La estimación de variación del PIB de este grupo se redujo hasta 4,5% para 2017 (-10 pbs) y se mantuvo inalterada en 4,8% para 2018. Esto se sustenta en las menores expectativas para India, Indonesia, Tailandia y el Medio Oriente.

No obstante, China se acelerará. El FMI revisó al alza su expectativa para este país (+30 pbs), como consecuencia de la continuidad en los programas de estímulo de las autoridades y de sus esfuerzos por contener la salida de flujos de capital.

América Latina enfrentará un entorno mixto. De una parte, la región puede beneficiarse del mayor crecimiento en el mundo avanzado y China, y la estabilización en los precios de los bienes básicos. No obstante, enfrentará los riesgos provenientes de las políticas del nuevo gobierno en EE.UU, la fortaleza del dólar y las mayores tasas de interés en ese país, así como barreras de crecimiento internas.

Como consecuencia, el crecimiento esperado de las mayores economías de la región se moderó. En Brasil la expectativa de crecimiento se redujo en 30 pbs hasta 0,2% y en México en 0,6 pbs hasta 1,7%.

El crecimiento de nuestros socios comerciales repuntará moderadamente

Frente a nuestras proyecciones de octubre, la perspectiva de crecimiento de los socios comerciales de Colombia se mantuvo sin cambios. Los ajustes al alza en las perspectivas de EE.UU, la Unión Europea y China se verán compensadas con las menores proyecciones para América Latina. En neto, esto implica que desde el 1% previsto para 2016 la expectativa de expansión de la actividad productiva para este grupo de países se mantuvo en 1,6% para 2017.

Pese a que se trata de una señal positiva para el sector exportador, este crecimiento previsto es inferior a sus promedios históricos. Frente a la tendencia de moderación vivida en los 5 años previos el repunte en la expansión productiva de los socios comerciales permite vislumbrar unas mejores condiciones de demanda externa por productos colombianos. No obstante, si se tiene en cuenta que en lo que va de este siglo la tasa promedio de crecimiento de los socios comerciales es 2,2%, la recuperación esperada para este año puede catalogarse como moderada.

Se presentarán mayores incrementos en las tasas de interés en EE.UU

El proceso de normalización de la política monetaria en EE.UU podría ser menos gradual. En su última reunión de 2016, además de efectuar su única subida de tasas del año anterior el Comité de Mercado Abierto del FED incrementó su expectativa mediana de tasa de los fondos federales para este año. Lo anterior refleja el sólido desempeño del mercado laboral, las recientes presiones inflacionarias y la perspectiva de que la nueva administración implemente medidas de estímulo fiscal que lleven a la economía de EE.UU a operar por encima de su potencial.

La expectativa de los agentes de mercado al momento de redactar este informe es que, en un entorno de alta incertidumbre, el FED mantenga su aproximación cautelosa, de forma que para final de 2017 haya realizado 2 incrementos adicionales de 25 pbs.

Las tasas del Tesoro continuarán su tendencia alcista. A partir de las elecciones en las que venció Donald Trump las rentabilidades de la deuda federal se han incrementado de forma pronunciada. Los agentes de mercado esperan que el nuevo gobierno impulse una reducción de la carga tributaria de las empresas y las personas de mayores ingresos y que simultáneamente implemente programas de gasto en infraestructura y defensa. Lo anterior tendería a ampliar el déficit y el stock de la deuda federal, así como a generar presiones de precios adicionales. Por ello se prevé que al cierre del año la tasa de los Tesoros a 2 años aumente hasta 1,7% y la de la referencia de 10 años lo haga hasta 2,75%.

Gracias a los precios del petróleo los términos de intercambio aumentarán

Consideramos que la fuerte fase bajista que se vivió desde el 2S14 y que tuvo su punto más álgido en febrero de 2016 llegó a su fin. A pesar de que la volatilidad de corto plazo en las cotizaciones puede aumentar, en nuestro escenario base esperamos que la referencia WTI cierre el año en US$55,4.

Esta expectativa refleja el balance de dos fuerzas contrarias: de una parte, las valorizaciones de los últimos meses y el levantamiento de las restricciones a la producción por parte del gobierno de Trump pueden conducir a un aumento en la oferta de crudo en EE.UU. Frente a ello, prevemos que la OPEP mantenga su política de control de la producción, de forma que los excedentes del mercado permanezcan controlados.

Mantenemos nuestra expectativa de que los términos de intercambio de Colombia aumenten este año. Gracias a la recuperación de los precios del crudo y al comportamiento favorable de las cotizaciones de otras materias primas desde marzo pasado, después de haberse desplomado 13% en 2015 los términos de intercambio presentaron una variación de 0,3% el año pasado.

Para 2017 esperamos una recuperación de 5,1% en este indicador, la cual estaría sustentada en una recuperación promedio de los precios del carbón (26%), el petróleo (23%), café (12%) y níquel (11%). Con esta perspectiva, 2017 sería el año en el que Colombia empiece a superar el severo choque externo que vivió a partir de 2014, el cual afecto de forma pronunciada el ingreso nacional.

Existen numerosas fuentes de riesgo para la economía mundial

Los riesgos a la baja comprenden una multitud de factores. Para el FMI y el Foro Económico Mundial, hay una serie de factores que pueden amenazar la estabilidad económica global en el corto y en el mediano plazo. Entre estos está la imposición de medidas proteccionistas, que estaría liderada por EE.UU y generaría efectos adversos en los volúmenes de comercio mundial.

A nivel financiero, el sobrendeudamiento sigue siendo un riesgo latente. El alto nivel de apalancamiento tanto público como privado puede impedir una mayor recuperación en Europa o propiciar ajustes desordenados en China.

Los eventos de carácter político y social también pueden tener una incidencia económica negativa. Entre ellos están la amenaza terrorista en Europa y el Medio Oriente, y el auge de los movimientos separatistas y nacionalistas en la Zona Euro.

Los riesgos al alza son escasos. Entre ellos el más importante es un mayor crecimiento de EE.UU. y de China como consecuencia de los programas de estímulo a la actividad productiva que se tienen previstos para estas dos economías.

Después de una mayor desaceleración en 2016, la recuperación prevista para este año será menos pronunciada

En 2016 tuvo lugar la mayor desaceleración desde la crisis global

En el 3T16 se profundizó el ajuste de la actividad productiva. En dicho periodo el PIB creció 1,2% anual, muy por debajo los registros del año previo (3,1%). El resultado fue la expansión más baja del PIB desde el 1T09 (1,1%). Con ello, entre enero y septiembre de 2016 el crecimiento llegó a 1,9%.

La demanda interna ha sido la principal fuente de debilidad. La suma del consumo privado y público la inversión retrocedió 1,1% en el 3T16 y creció apenas 0,4% en los nueve primeros meses del año anterior. Las decisiones de gasto de los hogares y las empresas se afectaron por la caída en la confianza económica, la política monetaria contractiva, la incertidumbre alrededor de los cambios tributarios y la reducción de los ingresos reales. Esto se ha compensado por un aporte positivo de las exportaciones netas, ya que las importaciones decrecieron en las cuentas nacionales hasta 8,4% en el 3T16.

Varios sectores han jalonado la desaceleración. Entre ellos están la minería (-5,9% en los nuevos primeros meses), agricultura (-0,3%), electricidad, gas y agua (0%) y transporte, almacenamiento y comunicaciones (0,3%). Además de la debilidad de la demanda, estos sectores se afectaron el año anterior por factores exógenos como el fenómeno de El Niño y el paro camionero.

Ajustamos a la baja nuestra expectativa de crecimiento

Prevemos que en el 4T16 la variación del PIB haya sido de 1,4%. No obstante que en el último trimestre del año anterior se superaron los efectos negativos del paro camionero, redujimos el crecimiento esperado para este periodo debido, entre otros, al entorno de alta incertidumbre política y de deterioro de la confianza que se experimentó durante esos meses.

La aceleración prevista para 2017 será menos pronunciada. A medida que transcurra el presente año la economía se recuperará paulatinamente de los choques que han afectado su crecimiento, y se generarán condiciones financieras y de inflación que permitirán una recuperación de la demanda agregada. Sin embargo, debido a que el balance de determinantes de crecimiento se ha deteriorado, esperamos que solo hasta el segundo trimestre se volverán a presentar crecimientos superiores a 2%. A medida que transcurra el año la recuperación ganará una mayor tracción, de forma que entre el primero y el último trimestre la tasa de crecimiento se acelerará en 1,2 pps.

La demanda interna se recuperará, aunque crecerá por debajo del PIB total

Ajustamos a la baja el crecimiento esperado de todos los componentes de demanda. El consumo privado se desacelerará en 0,1 pps a 2,1% (revisado desde 2,6%), debido al aumento de la tarifa del IVA, a que las condiciones financieras para los hogares seguirán siendo restrictivas, la recuperación de los ingresos reales será menor a la prevista antes y el mercado laboral tendrá un leve deterioro. Por su parte, a pesar de que el consumo público se acelerará de 1,7% a 2,2%, redujimos tal crecimiento dado que el margen de aumento del gasto corriente del Gobierno Nacional será limitado.

La inversión impulsará la demanda interna. A pesar de que disminuimos el pronóstico de crecimiento para 2016 y 2017, seguimos previendo que la formación de capital sea el rubro de la demanda con la mayor aceleración. Esto será posible por cuenta del descuento del IVA en la compra de bienes de capital de la base gravable de la renta, el paulatino descenso de las tasas de interés y la ejecución de proyectos de infraestructura.

Las exportaciones netas seguirán aportando al crecimiento. Esto se debe a que en las cuentas nacionales las ventas al exterior presentarán una variación estable y que las importaciones tendrán de nuevo una reducción.

Esperamos que todas las actividades productivas crezcan en 2017

Prevemos que 5 sectores se aceleren este año. Estos comprenden: agricultura, la cual se beneficiará de unas mejores condiciones climáticas y una cosecha cafetera abundante; minería, cuyo volumen de producción repuntará de la mano de la recuperación de los precios de las materias; electricidad, gas y agua, gracias a la superación de los efectos adversos que generó el fenómeno de El Niño; comercio, que se acelerará levemente por la recuperación de la demanda interna; y transporte, almacenamiento y comunicaciones, gracias a la superación del paro camionero.

Por su parte, los sectores más dinámicos de 2017 serán los que más moderación presentarán frente al año anterior. El sector financiero nuevamente aportará la mayor contribución al crecimiento del PIB, aunque su expansión se moderará en 0,6 pps debido a la baja dinámica del mercado crediticio y la reducción de los márgenes netos de intereses. La construcción estará impulsada por el componente de obras civiles, que compensará el menor crecimiento del rubro de edificaciones. Finalmente, la expansión de la industria se aminorará ante la disipación del efecto que generó la reapertura de Reficar en octubre de 2015.

Los riesgos en materia de crecimiento están sesgados a la baja

Hay una serie de factores que podrían conducir al escenario pesimista de crecimiento:

• Un estancamiento de la inversión privada como producto de la baja reducción en la carga tributaria efectiva de las empresas, una debilidad más prolongada de la demanda interna y una pobre confianza empresarial.
• Unas condiciones financieras que se mantengan en terreno contractivo como resultado de los riesgos inflacionarios.
• Un menor ritmo de ejecución de proyectos de infraestructura.
• Una nueva caída de los términos de intercambio inducida por un cambio de tendencia en el mercado petrolero.

Los catalizadores de un mayor crecimiento, los cuales tienen una menor probabilidad de ocurrencia, son:

• Un aumento de los precios del petróleo a niveles superiores a los estimados en nuestro escenario base.
• Una mayor dinamización de los sectores transables, que se daría como resultado de un aumento de los volúmenes exportados superior a lo previsto.
• Una dinamización mayor a la prevista en la inversión por la posibilidad incluida en la reforma tributaria de que el pago del IVA en bienes de capital se deduzca de la base gravable del impuesto de renta.

La recuperación ganará tracción en los años siguientes

Estimamos que el ciclo de aceleración que iniciará en 2017 se extenderá durante los dos años siguientes. Nuestro escenario base contempla que en 2018 la economía crecerá 3,1% y en 2019 la expansión llegará a 4%.

Tal desempeño estaría asociado al ritmo de ejecución creciente de los proyectos de infraestructura 4G, ya que en los años mencionados estarán de forma simultánea construyéndose obras de una gran magnitud que aportarán de forma significativa al crecimiento del PIB.

A esto se suma el hecho de que el retorno de la inflación al rango meta favorecerá la capacidad adquisitiva de los hogares, y que en ese horizonte el ciclo de recortes de la tasa de intervención se habrá trasladado en su totalidad a las tasas de mercado. Además, esperamos que continúe la paulatina recuperación de los términos de intercambio.

Con todo lo anterior, prevemos que hacia 2019 la economía colombiana estará operando con brecha de producto positiva.

El mercado laboral experimentará un leve deterioro este año

El balance entre la oferta y la demanda mantuvo la desocupación relativamente estable en 2016. A diciembre del año anterior la tasa de desempleo urbano se mantuvo en 9,8% y a nivel nacional se amplió en 10 pbs. Lo anterior se produjo a pesar de que la desaceleración en la actividad productiva llevó a una desaceleración en la demanda de mano de obra. El factor que contrarrestó lo anterior fue una reducción marcada en la tasa global de participación. Esto puede responder a que la oferta laboral reacciona de forma rezagada a la moderación de los ingresos reales.

Para este año anticipamos una dinámica menos favorable. De una parte, es posible que más colombianos que hoy en día son inactivos busquen trabajo como respuesta a la moderación bajo la cual ha operado la economía recientemente. De otro lado, con una actividad productiva expandiéndose por debajo de su potencial y una demanda interna débil es posible que la demanda de mano de obra no crezca lo suficiente para absorber la oferta creciente de trabajadores.

Ello se traducirá en una ampliación de la desocupación tanto a nivel urbano como nacional. Dado que el gasto de los hogares depende de forma crucial de las tendencias del mercado laboral, la posibilidad de que se presente tal aceleración en el desempleo es una de las razones por las que creemos que el consumo interno se ralentizará durante 2017.

El desequilibrio externo se moderará hacia niveles más cercanos a un rango sostenible

Por primera vez desde el choque petrolero esperamos un aumento de las exportaciones. Ajustamos al alza la proyección de crecimiento de las ventas al exterior para 2017 en buena medida por el mejor comportamiento del grupo de tradicionales. Los pronósticos de precio de estos productos son más favorables, a lo que debería sumarse un efecto positivo desde el frente de los volúmenes.

Revisamos ligeramente las exportaciones no tradicionales. Si bien anticipamos que este grupo también volverá a crecer, su espacio de recuperación estará limitado por la debilidad del comercio a nivel global y las limitaciones de competitividad del aparato productivo local.

El crecimiento previsto de las importaciones es inferior al proyectado hace tres meses. Esta revisión está motivada por las menores expectativas de crecimiento de la demanda interna, lo cual tendrá una mayor incidencia en las compras externas de bienes de consumo y de capital.

De acuerdo con nuestros pronósticos, desde su máximo en 2015 el déficit comercial del país completaría una corrección superior a los US$6.000 millones. La mayor parte de dicho ajuste está en las menores importaciones, ya que el volumen de las exportaciones no ha repuntado de forma que compense la caída de los precios de los bienes primarios.

El déficit en cuenta corriente llegará al 4% del PIB

El rubro de la cuenta corriente que tendrá la mayor corrección es el de bienes y servicios. Debido a la reducción en el déficit comercial el balance negativo de este renglón se ajustará en 0,9% del PIB. Por su parte, gracias a que la leve recuperación de la actividad productiva y de los precios de los bienes básicos tendrán una incidencia favorable en los resultados empresariales, esperamos que los pagos de rentas factoriales al resto del mundo se incrementen en 0,1% del PIB. Entre tanto, los ingresos netos por transferencias corrientes se reducirían en 0,2% del PIB debido a un menor flujo de remesas desde EE.UU.

Al igual que en 2016, prevemos que la inversión directa sea el principal rubro de la cuenta financiera. A pesar de que el flujo neto de IED se reducirá en 0,6% del PIB, su valor será superior al de la inversión de portafolio, que se mantendrá estable en 2% del PIB, por cuenta de las inversiones en títulos en Colombia, que ascenderán a 3% del PIB.

Tal como en los años previos, no anticipamos que haya acumulación de activos externos. Esperamos que la reducción en el déficit en cuenta corriente tenga una contrapartida equivalente en la cuenta financiera, de manera que el saldo de las reservas internacionales no tendría variaciones significativas.

El ajuste del desbalance externo dependerá del precio de los commodities

El rango de proyecciones del déficit en cuenta corriente está asociado al comportamiento de los precios de las materias primas. El grado de ajuste del desequilibrio externo de la economía colombiana dependerá de los precios de los bienes básicos.

Un escenario de incrementos más pronunciados en estas cotizaciones conllevaría un descenso más acelerado en el déficit en cuenta corriente hasta 3,5% del PIB en 2017, nivel que sería más cercano al promedio observado antes del choque petrolero. Por el contrario, si los precios de las materias primas retomaran una senda a la baja el desequilibrio externo tendería a ampliarse debido a una caída en las exportaciones, con lo que llegaría a 4,6% del PIB.

En el mediano plazo, prevemos que el déficit en cuenta corriente seguirá por encima del 4% del PIB. En efecto, nuestros modelos sugieren que en el próximo lustro el país exhibirá un balance en cuenta corriente promedio de -4,2% del PIB, mucho más pronunciado que el -3,3% que se ha observado en la última década. Esta proyección supone una ampliación de este indicador en 2018 y 2019, la cual ocurriría por una aceleración de la inversión y un mayor ritmo de actividad productiva en dichos años.

La reforma tributaria despeja el panorama fiscal de 2017 y 2018, no obstante, persisten los desafíos de mediano plazo

La reforma tributaria cubre parcialmente las necesidades de ingresos

En 2016 el déficit del Gobierno Nacional Central (GNC) llegó a su nivel más alto desde el choque petrolero. La cifra observada el año anterior fue de 4%, levemente inferior a nuestro pronóstico de 4,1% y superior a la meta de 3,9% contemplada en el Marco Fiscal de Mediano Plazo (MFMP) 2016. Este resultado se dio a pesar del aplazamiento presupuestal de $6 billones que se implementó en la primera mitad del año, no solo porque el sector petrolero no aportó recursos sino también porque la desaceleración económica condujo a que el recaudo tributario total fuera inferior a la meta. En este contexto, el Congreso aprobó en diciembre la reforma tributaria.

La reforma tributaria tendrá un efecto positivo neto sobre los ingresos del gobierno. Para 2017 esperamos que el recaudo adicional llegue a 0,8% del PIB, 0,1 pps más de lo estimado por las autoridades y que se incremente gradualmente hasta 2,3% del PIB a partir de 2022. Dentro de los ingresos adicionales se destaca el GMF, que alcanzará su aporte máximo a partir de 2022 (0,8% del PIB), así como el incremento en el IVA del 16% al 19% y la recomposición de los bienes gravados, exentos y excluidos, que aportarán 1% del PIB a partir de 2017.

Entre los efectos negativos en términos de recaudo se encuentra la deducción del IVA de bienes de capital en la base gravable de renta (-0,45% del PIB) y la reducción en la tarifa de renta para personas jurídicas (-0,8% del PIB). Dadas las necesidades de ingresos adicionales identificadas en el MFMP 2016, las cuales llegan a 4,1% del PIB en 2022, los ingresos que proveerá la reforma resultan insuficientes.

La evolución del gasto marcará el rumbo del déficit en el mediano plazo

En el MFMP 2016 las autoridades proyectan que los gastos de la administración central como proporción del PIB exhibirán una leve tendencia decreciente, hasta ubicarse cerca del 18% del PIB en los siguientes 10 años.

Sin embargo, es razonable esperar que el gasto del GNC tienda a aumentar en el mediano plazo, con lo que continuaría la tendencia de los últimos 20 años, en el que ha pasado de 10,7% a 19% del PIB.

Este esfuerzo estaría concentrado en los siguientes frentes: costos asociados al posconflicto, aumento en el gasto social, mejora en la calidad de la educación, fortalecimiento del sector salud, atención a adultos mayores y servicio de la deuda. Nuestros estimativos muestran que este gasto adicional y no incorporado en las proyecciones oficiales puede incrementarse paulatinamente y promediar un nivel superior al 2% del PIB en la próxima década.

El cumplimiento de la meta de déficit del GNC requerirá esfuerzo extra

Al incorporar el gasto adicional para este año, encontramos que hay una brecha de 0,3% del PIB entre la meta de déficit y nuestra estimación. Frente al MFMP 2016 se aumentó recientemente el estimado de gasto total del GNC de 18,2% a 18,5% del PIB, por cuenta de una ampliación de 0,5% en los gastos de funcionamiento e inversión.

Toda vez que nuestras estimaciones de crecimiento son inferiores a las de las autoridades, consideramos que con tal incremento del gasto el déficit se reduciría a apenas 3,6% del PIB, mayor al 3,3% estimado previamente. En otras palabras, para cumplir la meta de este año sería necesario mantener el gasto total en el nivel originalmente proyectado en el MFMP 2016.

Los desafíos de mediano plazo son significativos. El panorama de déficit a partir de 2018 depende de forma crucial de la senda que siga el gasto público que ya comentamos. Si se siguiera la senda de estabilidad de gasto prevista en el MFMP 2016 en 2018 el déficit sería muy cercano a su meta. Sin embargo, a partir de 2019 se abriría una brecha que se acercaría al 1,5% del PIB. En un escenario más ácido, en el que se asume una tendencia alcista del gasto, el déficit superaría rápidamente el 4% del PIB. Esto pone de manifiesto la importancia de que la reforma tributaria del año anterior se complemente con otras medidas de ajuste estructural.